随着Momenta成功通过港交所上市聆讯，这家深耕自动驾驶领域十年的企业被冠以“物理AI第一股”的称号。招股书显示，其营收从2023年的7.43亿元跃升至2025年的24.13亿元，三年间实现三倍增长。同期，综合毛利率从17.5%飙升至71.6%，这一数据在传统汽车制造业中显得尤为突出。然而，当市场对其估值突破90亿美元、市销率达数十倍的传闻甚嚣尘上时，这份亮眼的成绩单背后，却隐藏着行业转型期的深层矛盾。
Momenta的商业模式经历了显著转变。2023年，其技术开发服务收入占比高达96.8%，本质上是“项目制定制开发”，毛利率仅17.5%。到2025年，按车辆销量收取的软件许可费从0.23亿元激增至9.68亿元，收入占比跃升至40.1%。这种“经营杠杆”效应看似完美——系统开发完成后，每多售出一辆车，企业就能以近乎零边际成本获得授权收入。支撑这一模式的是其在中国第三方城市NOA供应商市场65%的市占率，客户名单涵盖上汽、比亚迪、长城等国内车企，以及BBA等九家全球前十车企。
但这种市场优势建立在车企的“阶段性妥协”之上。过去两年，传统车企面对造车新势力的冲击，陷入“智能化焦虑”。在自研团队尚未成熟时，引入第三方方案成为最现实的过渡选择。Momenta恰好扮演了“救火队员”的角色。然而，对于任何有长期规划的车企而言，智驾系统是智能汽车的核心，不可能长期依赖外部供应商。目前，国内主流车企已进入“多供应商竞争”阶段：一边采购Momenta方案确保新车上市，一边重金投入自研团队，同时引入大疆、地平线等企业形成内部竞争。
这种博弈直接削弱了Momenta的议价权。以上汽为例，其自研的零束科技正在崛起，旗下品牌同时引入大疆等方案分流订单。与比亚迪的合作中，Momenta更被隐藏在幕后，仅作为部分高端车型的补充方案。更关键的是，Momenta缺乏“硬件锚点”。当前智驾领域，软硬一体已成为主流趋势：地平线通过征程系列芯片绑定车企底层架构，华为则构建了“算力芯片+算法+激光雷达”的闭环生态。相比之下，Momenta的纯软件路线虽带来71.6%的高毛利率，但也使其极易被替代——车企更换软件供应商只需重写接口，而更换华为或地平线则需重构整个电子电气架构。
为突破这一困境，Momenta向资本市场抛出“物理AI”的新叙事。其宣称通过超90万台量产车收集的120亿公里数据，训练出R7世界模型，可应用于乘用车、Robotaxi、无人卡车乃至具身智能机器人。然而，这一宏大愿景在商业化层面遭遇重重挑战。2025年，其24.13亿元营收几乎全部来自量产车解决方案，Robotaxi业务收入因规模过小未被单独披露。在L4级自动驾驶赛道上，Momenta已明显落后于小马智行、文远知行及Waymo等竞争对手。
Robotaxi的商业化难度远超预期。这项业务需要组建庞大车队、搭建城市级调度网络，并经历漫长的单车模型验证期。为维持“轻资产软件公司”的形象，Momenta长期回避重度投入，仅在少数城市进行小规模测试。这种“既要估值红利，又不愿承担重资产运营”的心态，导致其在Robotaxi市场缺乏实质性突破。更严峻的是，支撑“物理AI”叙事需要海量资金。2025年，其研发支出达18.69亿元，占营收近八成，其中算力成本从2024年的3.41亿元飙升至6.65亿元，接近翻倍。这意味着，Momenta正从软件公司向算力依赖型AI实验室转型，而其核心业务的收费能力却已触及天花板。
随着“智驾平权”趋势的蔓延，高阶智驾功能正成为平价车型的标配，车企对单车软件许可费的压价将愈发凶狠。Momenta账面上的100亿元现金储备，在持续攀升的算力成本面前显得捉襟见肘。更令投资者担忧的是，今年以来，搭载其方案的合作车型（如智己）频繁曝出NOA失灵、无法识别静止障碍物等问题，引发外界对其R7世界模型在极端场景下可靠性的质疑。这场关于“物理AI”的资本游戏，正面临越来越严峻的现实考验。
