老牌对话式AI企业思必驰近日再次向科创板发起冲击，携新招股书亮相。三年前，该公司首次冲击科创板上市委会议，却遭遇无情否决。如今卷土重来，思必驰在招股书中描绘出一幅“王者归来”的景象：车载语音市场占有率飙升至22%，位列全国第二；毛利率连续三年攀升，突破63%；预计2025年扣非净亏损将大幅收窄至不足5000万元。然而，当这份新招股书与三年前的旧数据对比时，却发现诸多矛盾之处。
三年前，思必驰为提升估值，在ChatGPT热潮初期向监管层许下宏愿：承诺2022年至2026年营收年复合增长率达51.46%，并预测2025年营收将达16.9亿元。但现实却给了沉重一击——2025年实际营收仅为6.88亿元，仅完成当年承诺的四成。2023年至2025年，实际营收从5.39亿元缓慢增长至6.88亿元，复合增速约13%，与承诺的“超高速增长”相去甚远。
业绩未达预期，估值却逆势上扬。由于科创板第二套标准（关注净利润和15亿市值）行不通，思必驰转而采用第四套标准（关注营收和30亿市值）。在2026年1月的股权转让中，公司估值被强行推高至64.44亿元，较此前不降反升。保荐机构从中信证券更换为东吴证券，拟募资额也从10.33亿元增至15.55亿元。这一系列操作背后，是“大模型”和“端侧AI”概念的支撑，但在强调硬科技和真实盈利能力的当下，监管层对此能否买账仍是未知数。
思必驰此次冲击科创板并非毫无底牌，“亏损收窄”是其亮出的第一张王牌。2023年至2025年，公司剔除股份支付影响后的扣非归母净亏损从2.19亿元收窄至0.48亿元，毛利率从53.69%升至63.24%。这一数据在软硬件结合的AI公司中确实亮眼，但背后却隐藏着造血能力不足的隐患。同期，公司经营活动现金流净额连续三年为负，合计净流出5.82亿元。截至2025年末，账面累计未弥补亏损高达9.89亿元，意味着即使立即盈利，也需先赚足10亿元才能填补历史亏空，二级市场股东短期内难见分红。
更令人担忧的是，思必驰的应收账款问题日益突出。2025年末，应收账款账面净值达3.25亿元，占流动资产比例高达44.42%。营收增长的同时，资金却大量滞留在下游客户手中，在当前经济环境下，这无疑是一颗潜在的坏账减值“定时炸弹”。
思必驰的造芯故事也充满挑战。旗下负责AI芯片业务的子公司深聪半导体至今资不抵债，2025年实现营收3672万元，净亏损近3200万元，净资产为-1.22亿元。硬件造芯虽前景广阔，但缺乏庞大出货量分摊流片成本，短期内盈利无望。
在思必驰的商业版图中，“智慧出行”业务是唯一的亮点。2025年，车载语音业务贡献收入2.76亿元，占比40%。根据盖世汽车数据，思必驰国内车载语音装机量市占率达22%，超越外企龙头赛轮思，仅次于科大讯飞的41.9%。公司已赋能近300款车型，累计上车超2500万辆，并与比亚迪、上汽、长城等车企建立合作。然而，22%的市占率并未带来定价权，反而使公司陷入与整车厂的激烈博弈中。
当前中国新能源车市价格战激烈，车企为降低成本，不断向上游供应商施压。思必驰对大客户的依赖日益加深，前五大客户收入占比从2023年的20.17%升至2025年的24.32%，比亚迪连续两年位居第一大客户。这种高度绑定使公司的毛利率和营收增速完全取决于车企的销量和成本控制能力。
在车载大模型赛道，思必驰面临更强大的竞争对手。百度、华为、小米等互联网巨头凭借全生态、算力和数据优势，正携底层操作系统入场。思必驰自研的DFM-2对话大模型在算力储备和生态闭环上，难以与这些万亿市值巨头抗衡。
思必驰的二次冲击科创板，本质是一场由一级市场资本推动的“续命式突围”。作为一家融资近20亿元、估值超60亿元的AI企业，思必驰虽在细分市场占据一定份额，毛利率有所改善，但在大模型算力成本飙升和汽车行业价格战的双重挤压下，造血能力已无法支撑烧钱速度。早期资本耐心耗尽，迫切需要退出通道。思必驰选择在扣非净亏损缩窄至5000万元的“最佳时机”更换保荐人、调高募资额，试图冲过科创板终点线。然而，资本市场终究是“称重机”，在营收大幅缩水、大股东减持、现金流持续失血的现实面前，这场15.55亿元的豪赌风险远超其PPT中的美好愿景。
